« Le capitalisme contemporain : la crise actuelle ».

Deuxième note sur l’éclatement de la bulle immobilière américaine
JOHSUA Isaac
24 août 2008
n°11414
Résumé de l’intervention faite le 24 août lors de l’Université d’été 2008 de la LCR, sous l’intitulé : « Le capitalisme contemporain : la crise actuelle ». Le résumé ne tient pas compte des événements survenus depuis le 24 août.

Cette note fait suite au résumé de la contribution d’Isaac Josua à la précédente université de la LCR, déjà disponible sur ESSF : Note sur l’éclatement de la bulle immobilière américaine

Sommaire
1) Eclatement de la bulle (...)
2) Aggravation de la crise
3) Le tournant vers la (...)

Introduction

En reprenant la formule de Jaurès, nous pouvons dire comme il l’avait fait de la guerre : « le capitalisme porte la crise comme la nuée porte l’orage ». Toute l’histoire passée le prouve, en remontant aussi haut qu’en 1825 : le capitalisme est organiquement instable. Les crises succèdent aux crises, les effondrements aux expansions, et la crise de 1929 a été une spectaculaire manifestation de cette instabilité. Toutes les leçons de la grande crise n’ont pas été tirées, mais l’une au moins l’a été : la régulation fordiste a été instaurée. Il s’agissait, pour éviter la transformation d’une défaillance passagère en dépression, de soutenir la demande globale le temps que l’activité reparte. Imposé par un rapport de force favorable aux travailleurs, le fordisme a été accepté (à contrecœur) par les capitalistes tant que les taux de profit étaient élevés. Mais ces taux baissent à partir de la moitié des années 1960 et atteignent un plus bas au début des années 1980. Les garde-fous sont alors jetés par-dessus bord.

Le fordisme écarté, il faut pourtant quelque chose qui le remplace, même mal, d’autant plus que, désormais, qui dit consommateur, dit salarié, pour l’essentiel. Mais l’Etat a été confiné, les secteurs public et nationalisé démantelés, les transferts sociaux comprimés, l’ancien rapport salarial détruit. Il ne reste plus qu’une porte de sortie, à savoir pousser à toutes forces les dépenses des ménages vers le haut avec : de moins en moins d’épargne, de plus en plus de dettes. En effet, à revenu constant, la baisse du taux d’épargne des ménages accroît la consommation sans bourse délier ; quant à la montée du taux d’endettement, elle permet d’augmenter la dépense de ces ménages (en particulier d’achats de logements) sans hausse des salaires. Le pacte fordiste pouvait par tâtonnements trouver un point d’équilibre. L’agencement qui le remplace, par contre, est explosif. La chute du taux d’épargne des ménages ne peut se prolonger indéfiniment et a pour contrepartie inévitable le financement de l’économie américaine par l’étranger ; la hausse continue du taux d’endettement de ces ménages n’est qu’une fuite en avant qui doit tôt ou tard déboucher sur la crise de surendettement.

Appliqué surtout aux Etats-Unis, le nouveau modèle donne l’illusion qu’on peut gouverner l‘économie par le seul maniement des taux d’intérêt, orientés à la baisse quand ça va mal (dissuadant alors l’épargne et incitant à l’endettement), orientés au contraire à la hausse quand ça va mieux (ayant alors, en principe, l’effet inverse). Mais le nouveau dispositif pousse en réalité dans le sens de l’argent facile, des taux d’intérêt bas, du robinet du crédit ouvert à fond, donc de la succession des bulles. Une bulle prépare la suivante, un bulle colmate (provisoirement) les effets de la précédente. On n’a pu faire face aux effets de la première bulle, boursière (celle de la « nouvelle économie ») qu’en se lançant tête baissée dans une deuxième bulle, immobilière, passant de la bulle « internet » à l’immobilière, puis de celle-ci à celle des matières premières. La crise actuelle est celle de l’éclatement de la bulle immobilière.

1) Eclatement de la bulle immobilière américaine

Avec l’éclatement de la bulle immobilière, deux crises entremêlent leurs effets : une crise réelle et une crise financière. La crise réelle concerne la construction, qui s’effondre : entre janvier 2007 et janvier 2008, les ventes de logements aux Etats-Unis ont chuté de 23,4% et les mises en chantier de 27,2%. 2,2 millions de procédures de saisies ont été lancées en 2007 ; au deuxième trimestre 2008 les saisies immobilières étaient en hausse de 14% par rapport au trimestre précédent et de 121% sur un an.

Un tel marasme du bâtiment peut durer longtemps. Car, du côté de l’offre, on ne peut arrêter l’édification d’une habitation ou d’un immeuble, sous peine de perdre toute la mise de fonds. Ce qui veut dire que pendant des mois de nouveaux logements continueront à arriver sur un marché encombré, faisant encore chuter les prix. Ajoutons que nous n’avons pas à faire ici à des primeurs, mais à des biens de très longue durée de vie : les invendus peuvent donc s’accumuler, pesant sur le marché, tirant également les prix vers le bas. Quant aux propriétaires de logements saisis, ce sont souvent des banques, qui estiment ne pas avoir vocation à gérer de l’immobilier et n’hésitent pas à brader ces actifs qui plombent leur bilan, contribuant à leur tour à la baisse des prix. Du côté de la demande, la chute du revenu et l’accroissement du chômage entraînés par la récession commençante n’incitent pas les ménages à se porter acquéreurs et à s’engager pour des années, encore moins si leur vision de l’avenir économique est sombre ; la crise de surendettement en cours ne les y encourage pas non plus, surtout quand elle se manifeste spectaculairement par la multiplication des saisies ; la chute des prix de l’immobilier poursuivie mois après mois leur fait ressentir qu’il s’agit pour le moment d’un mauvais placement, d’autant plus que certains peuvent spéculer à la baisse, repoussant leur achat dans l’espoir de futures baisses de prix. Rajoutons à tous ces facteurs qui obèrent la demande, en anticipant quelque peu, le durcissement des conditions du crédit hypothécaire pratiqué par des banques en difficulté.

Cependant la crise financière est la plus grave, elle s’ancre sur la crise de surendettement et frappe prioritairement l’appareil bancaire. Ce faisant, elle menace toute l’activité, car la banque occupe une place centrale dans le dispositif d’une économie moderne. Par un effet « domino », la crise bancaire commence déjà par gagner en surface : les ménages surendettés, qui ne peuvent faire face aux échéances, font chuter les organismes prêteurs, qui tirent à leur suite les banques qui les ont financés, lesquelles, à leur tour, entraînent dans la glissade les grands organismes de refinancement.

Trois étapes ont ainsi été successivement franchies. La première a été, aux Etats-Unis, la chute de nombreux organismes de prêts hypothécaires, tels que New Century Financial ou American Home Mortgage. La deuxième, avec les lourdes pertes enregistrées par les grandes banques mondiales, a montré que la structure même de l’appareil financier était atteinte : en 2007, ces banques ont déclaré pour 150 milliards de dollars de dépréciations, avec, en tête, des monstres tels que les américains Citigroup et Merrill Lynch ou les suisses UBS et Crédit Suisse. Le mouvement s’est poursuivi sur le premier trimestre 2008, dépréciations d’actifs et déclarations de pertes se succédant pour les grandes banques américaines, suisses, allemandes (Deutsche Bank, Allianz, IKB), britanniques (Royal Bank of Scotland, Barclays Capital), ou françaises (Crédit Agricole, Natixis). Troisième étape, celle des faillites, par exemple pour l’anglaise Northern Rock ou pour les américaines Bear Stearns (les 15-16 mars 2008) et Indymac (le 11 juillet 2008), ce dernier, l’un des plus gros prêteurs hypothécaires américains, devenu le plus important établissement bancaire à sombrer aux Etats-Unis depuis 24 ans.

Quand on aura ajouté que nombre de banques américaines (et parmi les plus importantes) ont révélé de nouvelles lourdes pertes à l’occasion de la communication de leurs résultats du deuxième trimestre 2008, on aura compris que, loin de se résorber, la crise s’est installée au cœur de l’appareil financier américain. Celui-ci aurait perdu plus de 300 milliards de dollars depuis l’été 2007.

2) Aggravation de la crise bancaire

En fait, la crise s’aggrave aux Etats-Unis. D’une part, elle concerne de nouvelles catégories d’emprunteurs, ménages considérés jusque-là comme solvables, promoteurs immobiliers ou commerçants ; d’autre part, elle concerne de nouveaux instruments (cartes de crédit) et implique de nouveaux acteurs financiers, tels que des compagnies d’assurance (dont AIG, N°1 mondiale), mais aussi les deux grands organismes de refinancement hypothécaire, Freddie Mac et Fannie Mae [1]. Les banques accordent des crédits hypothécaires pour l’achat d’une maison, et ces deux organismes rachètent ou garantissent certaines de ces créances, permettant ainsi aux banques d’accorder de nouveaux prêts.

Ces créances sont ensuite soit conservées jusqu’à échéance, soit vendues sous forme de titres à des investisseurs. Mais, avec le surendettement, une fois la bulle immobilière éclatée, nombre de ces créances se sont révélées défectueuses, et les deux géants ont déclaré de lourdes pertes pour 2007 et les deux premiers trimestres 2008 (14 milliards de dollars sur un an). Les doutes sur la qualité des créances taraudant les opérateurs, Freddie et Fannie se sont effondrés à Wall Street, leurs actions perdant le 11 juillet jusqu’à 50% de leur cotation.

Au total, depuis le début de la crise, les deux titres ont perdu près de 90% de leur valeur en Bourse. Or, il s’agit des piliers du financement hypothécaire américain. Leur portefeuille de prêts dépasse les 5200 milliards de dollars, soit plus d’un tiers du PIB ; ils détiennent dans leurs livres plus de 40% des prêts immobiliers consentis dans le pays.

3) Le tournant vers la récession mondiale est engagé

Malgré l’ampleur des risques qui viennent d’être évoqués, le contrecoup principal de la crise financière concerne l’économie réelle et passe par le durcissement des conditions de crédits (sélection des emprunteurs, hausse des taux, etc.). Les banques directement atteintes sont contraintes de réduire la voilure, toutes affaires cessantes. Les autres, même celles qui ne sont pas menacées, prennent peur et ferment le robinet. Clairement visible sur les chiffres disponibles, le rationnement du crédit frappe durement les entreprises américaines mais surtout les particuliers, qu’il s’agisse des crédits hypothécaires ou de ceux destinés à la consommation, ce qui pèse particulièrement lourd sur des ménages habitués à consommer à crédit. Au deuxième trimestre 2008, 75% des banques américaines ont durci leurs conditions pour les prêts hypothécaires classiques, ceux concernant les bons emprunteurs.

Par ailleurs, après plusieurs années de croissance débridée, les prix des logements ne cessent de reculer depuis un an et demi. En mai 2008, ces prix (relevés dans les 20 plus grandes agglomérations) ont accusé une baisse record de près de 16% par rapport à mai 2007. Le volume des stocks en attente est particulièrement élevé, de 11 mois de vente environ dans l’ancien, 10 pour le neuf, alors que la normale se situe autour de 5 mois. On peut alors s’attendre à un « effet richesse », c’est-à-dire à un impact négatif de la chute des prix de l’immobilier sur la consommation des ménages propriétaires. Ajoutons que ces ménages ont bien plus de mal que par le passé à « adosser » leurs divers crédits sur une valeur de leur maison en chute libre, qu’ils peuvent difficilement continuer à réduire un taux d’épargne déjà pratiquement nul ou accroître leur endettement alors qu’ils sont en pleine crise de surendettement, et qu’enfin leur revenu est contraint sur fond de licenciements et de chômage.

Franchissant une étape décisive, la crise financière s’est ainsi transmise à l’économie réelle. Au quatrième trimestre 2007, le PIB des Etats-Unis a reculé de 0,2% (en rythme annuel). On mesurera la brutalité de la rupture en indiquant que les taux correspondants pour les deuxième et troisième trimestres 2007 étaient (toujours en rythme annuel) de près de 5% (4,8%). Au cours du dernier trimestre 2007, la chute de la construction résidentielle s’est poursuivie et l’investissement des entreprises a décéléré. Surtout (confirmant l’analyse précédente) le rythme de croissance de la consommation s’est brutalement réduit de moitié, passant de 2% à 1%. Or, la consommation occupe une place exceptionnelle aux Etats-Unis, représentant autour de 70% du PIB (55% en France).

Après les Etats-Unis, la crise a rapidement atteint les deux autres pôles de la triade (Asie et Europe), ce qui n’a rien d’étonnant : l’économie américaine joue le rôle de locomotive pour l’économie mondiale, et il n’y en a pas d’autre. Les ondes dépressives émises par la première puissance mondiale se sont répandues, qu’il s’agisse de la chute brutale de ses importations (amputant la demande adressée aux autres pays) ou de l’influence que le pays leader a inévitablement sur les anticipations des agents économiques étrangers. Mais la crise mondiale était aussi directement présente au sein des pays frappés : la paralysie bancaire, bien sûr, mais également l’inflation et la baisse du pouvoir d’achat sur fond de restriction salariale, et enfin l’éclatement de bulles immobilières. En effet, la flambée immobilière d’avant 2007 ne s’est pas limitée aux seuls Etats-Unis mais a concerné aussi une majorité de pays européens, où nous retrouvons également (bien que de façon variable) un poids disproportionné de l’endettement des ménages.

Au total, au deuxième trimestre 2008, comparativement au trimestre précédent, le PIB du Japon s’est contracté de 0,6%, celui de l’Allemagne de 0,5%, celui de la France de 0,3% et celui de l’ensemble de la zone euro de 0,2%. La brutalité du retournement, sa simultanéité, son caractère universel, autant d’éléments qui ne peuvent laisser de doutes : il n’y a pas ici une accumulation d’accidents, une seule et même crise est à l’œuvre. Progressant sur le plan mondial, cette crise a atteint le stade suivant : le monde développé est en récession.

Quant à la crise française du deuxième trimestre 2008, elle se situe également dans le sillage de la crise mondiale. Elle l’est d’abord au sens où, partie des Etats-Unis, cette crise a fini par nous atteindre : en effet, on enregistre une chute des exportations (de 2%), liée à l’atonie de la demande à l’étranger et à l’appréciation de l’euro. Mais elle est aussi mondiale au sens où la même crise est présente partout, bien qu’à des degrés divers. C’est le cas de la crise bancaire, soit parce que les banques françaises sont engluées dans la mélasse du subprime, soit parce que, prenant peur, elles ont fortement durci les conditions de crédit. C’est également le cas des bulles immobilières : après les Etats-Unis, la Grande-Bretagne, l’Espagne, l’Irlande, la France assiste à son tour à l’éclatement de la sienne et au brutal retournement du marché qui l’accompagne (les ventes de logements neufs ont reculé de 34% et les mises en chantier de 12% pour la période de mai à juillet 2008, comparativement à la même période de 2007). Du coup, en ce deuxième trimestre 2008, l’investissement des ménages s’effondre de – 2,9% après un petit recul de – 0,1% au premier trimestre.

Elément aggravant : le comportement de la consommation. Contrainte par l’évolution des salaires, elle demeure pratiquement étale (+ 0,1%). Cet affaissement, cette incapacité de la consommation à soutenir l’activité, tout cela ne date pas d’aujourd’hui et a été préparé depuis longtemps par l’étranglement du pouvoir d’achat. La très nette décélération de cette consommation au cours des quelques trimestres précédents en dit long : le taux du troisième trimestre 2007 était encore honorable (+ 0,8%) ; puis nous sommes passés à un modeste + 0,5% au quatrième trimestre 2007 pour finir par un – 0,1% au premier trimestre 2008.

Le tournant vers la récession mondiale est donc engagé. Mais il ne s’agit pour le moment que d’un tournant, la récession mondiale n’est pas encore là. Ce tournant dessine une direction, il montre vers quoi nous nous dirigeons, mais il est impossible de dire pour le moment ce que sera l’aboutissement. La meilleure illustration de cette incertitude nous l’avons avec les Etats-Unis, dont le sort demeure en balance. En effet, bien que l’activité y ait reculé au quatrième trimestre 2007, un vigoureux plan de relance lui a permis de rebondir fortement. Par des remises d’impôts ce plan a fourni aux ménages 168 milliards de dollars (soit près de 1% du PIB). Dès lors, soutenue également par un gonflement des exportations (elles-mêmes aidées par la dépréciation du dollar), la croissance américaine est passée, en rythme annuel, à 0,9% au premier trimestre 2008, puis à 3,3% au second. Mais qu’en sera-t-il à l’automne, quand l’effet de ce plan sera épuisé et que le rebond des exportations aura disparu ?

Les marges de manœuvre de la politique américaine sont en effet des plus réduites. En ce qui concerne la politique budgétaire, le déficit des finances publiques s’élevait déjà à 3% du PIB en 2007. Il est difficile de trop en rajouter. En ce qui concerne la politique monétaire, de nombreuses baisses de taux de la Fed sont intervenues depuis l’été 2007, sans succès. Ce qui se comprend : comment inciter les ménages à s’endetter alors qu’ils sont déjà pris à la gorge par leur surendettement passé ? Comment encourager les entreprises à emprunter pour investir, alors que l’horizon s’assombrit ? Comment convaincre les banques de prêter alors qu’elles se sentent directement menacées et veulent par-dessus tout « être liquides » ?

Conclusion

Le paysage mondial est parsemé de bombes à retardement, à commencer par celle du déficit abyssal des comptes extérieurs américains. Mais la question tout à la fois la plus pressante et la plus décisive est celle de l’avenir des pays émergents, et, parmi eux, de la Chine. L’idée d’un « découplage » de ces pays par rapport au reste du monde n’est plus guère défendue. L’affaissement de la conjoncture les concernera également (c’est déjà le cas), mais jusqu’à quel point ? Dans la mesure où ils ont adopté le modèle « tiré par les exportations », très déséquilibré, on peut penser qu’ils subiront de plein fouet le recul des économies développées. Si tel était le cas, la crise actuelle déboucherait sur de grands bouleversements, car seraient sur la sellette rien de moins que le modèle néolibéral et la mondialisation qui l’accompagne.

Achevé le 13 septembre 2008.

JOHSUA Isaac